A recomendação feita pela Superintendência-Geral do Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade) nesta quarta-feira (24), para condenar a Bolsa de Valores brasileira (B3) por supostas práticas anticoncorrenciais, foi vista pela advogada Deliana Salomão como fruto de um acompanhamento de quase uma década.
A especialista em direito societário e assessoria a instituições financeiras no escritório Lacerda Diniz Machado lembra que, em 2018, a companhia firmou um acordo com o órgão, pagando R$ 9,44 milhões para encerrar uma investigação relacionada a barreiras à concorrência no ambiente de Bolsa.
Embora aquele acordo não tenha ligação direta com o processo atual, segundo a especialista, ele demonstra que a infraestrutura operada pela B3 (B3SA3) permanece sob monitoramento do Cade.
Desta vez, o caso iniciou-se em novembro de 2022, quando a Central de Serviços de Registro e Depósito aos Mercados Financeiro e de Capitais S.A. (CSD BR), concorrente interessada em atuar nos mercados de registro e depósito, apresentou representação ao Cade. A CSD BR acusou a B3 de praticar descontos seletivos, vendas casadas, cláusulas de exclusividade e criar dificuldades para a interoperabilidade entre sistemas.
Segundo Deliana Salomão, desde a representação até agora foram quase quatro anos de instrução, com o Cade analisando contratos, documentos e ouvindo agentes de mercado e reguladores, por isso, a notícia não foi novidade para o mercado. O resultado da investigação virou a Nota Técnica nº 48/2026/CGAA11/SGA1/SG/CADE, no âmbito do processo administrativo nº 08700.007984/2022-98.
Sugestão de multa à B3 é o “menor dos problemas”, diz especialista
A área técnica também sugeriu a aplicação de uma multa de aproximadamente R$ 100 milhões e a adoção de medidas que podem alterar a forma como a empresa comercializa seus serviços.
Segundo comunicado da Bolsa, a recomendação envolve os mercados de registro e depósito de ativos financeiros e valores mobiliários, além do mercado de registro de seguros e de operações supervisionadas pela Superintendência de Seguros Privados (Susep).
Além da multa, a Superintendência recomendou proibir práticas como o chamado bundling exclusionário — quando descontos são concedidos apenas para quem contrata um conjunto de serviços da empresa —, cláusulas de exclusividade e mecanismos considerados de retaliação comercial.
Para a especialista, a discussão vai muito além do valor da multa. Deliana diz que “o Cade mirou a ‘tubulação’ do mercado e a multa à B3 é o menor dos problemas.”
Ela explica que toda negociação de ativos financeiros depende de serviços de registro e depósito, responsáveis por registrar oficialmente a existência desses ativos e garantir sua custódia. Essa infraestrutura, segundo a especialista, funciona como uma espécie de “tubulação” por onde passa todo o fluxo do mercado financeiro brasileiro.
“Toda vez que um investidor compra uma ação, um valor mobiliário, alguém precisa registrar e guardar a “certidão de nascimento” daquele ativo. Esse trabalho silencioso, registro e depósito, é a tubulação por onde o fluxo do mercado financeiro inteiro passa. E a B3 é dona da maior parte dessa tubulação no Brasil, mas não é a posição de dominante de mercado que está sendo avaliada pelo Cade”, analisa.
Segundo Deliana, o Cade não está questionando a posição dominante da B3 em si, mas sim a forma como essa posição teria sido utilizada.
Para uma empresa avaliada em dezenas de bilhões de reais, afirma a advogada, uma multa de aproximadamente R$ 100 milhões não representa um impacto relevante sobre seu valor ou seus resultados de longo prazo. O principal ponto, segundo ela, “são as regras que o Cade quer impor sobre como a B3 pode e não pode vender seus serviços”.
O que acontece após o pedido de condenação da B3
A recomendação da área técnica do Cade não produz efeitos imediatos. O processo seguirá para julgamento no Tribunal do órgão, responsável pela decisão final.
Segundo Deliana Salomão, a tese da Superintendência é de que a política comercial da B3 poderia incentivar clientes a concentrar todas as operações dentro da própria empresa por meio de descontos e vantagens econômicas, tornando financeiramente desvantajoso utilizar concorrentes.
Na avaliação da especialista, esse mecanismo caracteriza o chamado fechamento de mercado, situação em que concorrentes existem, mas encontram dificuldades para conquistar clientes.
Ela acrescenta que a investigação também aponta obstáculos à interoperabilidade, capacidade de diferentes infraestruturas compartilharem informações e operarem em conjunto.
“Some a isso obstáculos à interoperabilidade, a capacidade de infraestruturas diferentes ‘conversarem’ entre si, e você tem o retrato do que o Cade expôs. Segundo o órgão, a B3 adota um conjunto de práticas que, juntas, reforçariam as barreiras de entrada e tornariam a vida de qualquer concorrente quase inviável. Tudo isso enquadrado na Lei 12.529/2011, a lei de defesa da concorrência.”
Em comunicado ao mercado, a B3 afirma permanecer confiante de que a análise completa das provas permitirá o correto entendimento de sua atuação. “A companhia permanece confiante de que a análise integral dos fatos, evidências e elementos técnicos produzidos ao longo do processo permitirá o adequado entendimento de sua atuação, e observará os ritos e prazos aplicáveis no âmbito do Tribunal do Cade.”
A empresa também declarou que a recomendação da Superintendência não representa adequadamente o conjunto de evidências e argumentos técnicos apresentados durante o processo.
O que muda para os investidores da Bolsa
Segundo a especialista em Direito Societário, quanto maior a concentração da infraestrutura do mercado e quanto mais elevados forem seus custos, maior tende a ser o repasse dessas despesas aos produtos financeiros oferecidos aos investidores.
Ela explica que um ambiente mais competitivo nesse segmento pode contribuir para reduzir taxas e estimular o surgimento de novos serviços, motivo pelo qual uma discussão aparentemente técnica sobre registro e depósito de ativos pode produzir efeitos sobre quem investe.
Além disso, o Cade sugeriu impedir práticas como o bundling exclusionário, proibir cláusulas de exclusividade, vedar mecanismos de retaliação comercial e obrigar a B3 a adotar critérios objetivos e uniformes para concessão de descontos.
“Se confirmados, os remédios podem pesar mais do que a multa porque mexem com o ponto mais sensível em jogo, que é o poder de moldar o mercado a seu favor. Apesar de os remédios não tirarem um centavo relevante do caixa da B3, alteram o modelo de negócio praticado há anos.”
Três pontos para acompanhar nos próximos meses
Para os investidores da B3, Deliana Salomão aponta três aspectos que devem ser monitorados nos próximos meses:
- a extensão das medidas que forem mantidas pelo Tribunal do Cade, consideradas mais relevantes que a própria multa;
- a possibilidade de abertura dos mercados de registro e depósito para ampliar a atuação de concorrentes, como a CSD BR;
- o posicionamento do Cade sobre a infraestrutura do sistema financeiro, indicando se o órgão passará a aplicar o mesmo rigor observado em outros setores da economia.
A especialista conclui que a liderança da B3 foi construída ao longo de anos em um mercado no qual a companhia era a única provedora desse tipo de infraestrutura. Segundo ela, o julgamento agora buscará definir se essa posição dominante foi utilizada para dificultar a entrada de concorrentes.
“A B3 construiu um negócio dominante porque foi, durante muito tempo, a única a fazer o que faz, e fez com excelência. A resposta vai sair do Tribunal do Cade, mas a pergunta, sozinha, já é o tipo de coisa que redefine um setor inteiro”, conclui.
