Por Rachel Marques e Milton Schivitaro*
A reforma tributária brasileira tem sido amplamente debatida sob a ótica operacional das empresas: mudanças na apuração de tributos, novos mecanismos de creditamento e impactos na cadeia de produção e consumo. No entanto, ainda se discute pouco os reflexos dessas transformações nas operações de fusões e aquisições (M&A), que representam uma das principais estratégias de crescimento, consolidação e atração de investimentos no país.
A substituição gradual do atual sistema tributário por um modelo baseado em tributos sobre valor agregado — com a criação da Contribuição sobre Bens e Serviços (CBS) e do Imposto sobre Bens e Serviços (IBS) tende a alterar a lógica de formação de preços, margens operacionais e eficiência tributária das empresas. Essas mudanças não impactam apenas a rotina fiscal e operacional das empresas, mas também as premissas econômicas que usualmente sustentam a avaliação de empresas e a própria estruturação das transações.
Neste contexto, investidores, executivos e assessores jurídicos e financeiros precisarão estar atentos a uma nova variável estratégica nas operações de M&A: os efeitos atuais e prospectivos da Reforma Tributária sobre o valor, o perfil de risco e a estrutura das targets.
O ponto de partida de muitos investimentos e operações de M&A é a definição do valuation da target. Sabemos que o valuation depende essencialmente da projeção de fluxos de caixa futuros. Essas projeções consideram fatores como crescimento de receita, estrutura de custos, margens operacionais e carga tributária efetiva. É nesse ponto que a Reforma Tributária ganha relevância direta, pois introduz alterações relevantes nesse cenário e exige dos profissionais envolvidos nas transações uma análise mais cuidadosa dos impactos tributários nas premissas financeiras do negócio.
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A adoção de um modelo inspirado no IVA, com tributação no destino e ampla sistemática de créditos, tende a modificar a distribuição da carga tributária ao longo das cadeias produtivas. Setores com alta carga em serviços, por exemplo, podem experimentar impactos distintos daqueles observados em segmentos industriais ou de varejo.
Na prática, empresas que atualmente apresentam alta eficiência tributária podem enfrentar mudanças relevantes em sua estrutura de custos no novo regime. Consequentemente, as projeções financeiras utilizadas em processos de avaliação precisarão refletir os efeitos estimados da nova sistemática.
Em razão de tal fato, as operações de M&A deverão exigir modelagens financeiras mais sofisticadas, capazes de simular diferentes cenários tributários e seus impactos sobre margens e geração de caixa. Para investidores, compreender essas variáveis será fundamental tanto para evitar distorções no preço de aquisição quanto para identificar oportunidades de criação de valor decorrentes da reorganização de determinados setores.
Se o valuation tende a se tornar mais sensível às variáveis tributárias, o mesmo ocorrerá com os processos de due diligence. A análise jurídica e financeira das targets precisará evoluir para incorporar novos fatores de risco relacionados à implementação da Reforma Tributária.
Um dos reflexos mais imediatos pode surgir na análise de contratos relevantes da target. Em auditorias tradicionais, a revisão contratual costuma focar em aspectos como cláusulas de alteração de controle, hipóteses de rescisão e penalidades, além de outras cláusulas com impacto operacional relevante para o negócio.
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Com a Reforma Tributária, contudo, passa a ser recomendável examinar com maior profundidade a lógica econômica de determinados contratos, especialmente aqueles firmados com fornecedores e clientes estratégicos. Cláusulas relacionadas à formação de preço, repasse de custos e recomposição econômica podem ganhar maior relevância, já que alterações na carga tributária podem afetar diretamente a rentabilidade dessas relações comerciais.
Em alguns casos, a análise poderá demandar maior detalhamento da composição de custos ou da estrutura tributária associada a determinadas operações, a fim de avaliar a sustentabilidade econômica dessas relações no novo ambiente fiscal.
Outro elemento relevante é o período de transição previsto para implementação do novo sistema tributário, que ocorrerá entre 2027 e 2032. Durante esse intervalo, haverá coexistência entre o modelo atual e o novo regime, criando um ambiente regulatório mais complexo.
Essa fase tende a gerar dúvidas interpretativas, ajustes regulatórios e eventuais disputas administrativas ou judiciais. Para investidores, isso significa que as due diligences precisarão considerar não apenas potenciais passivos relacionados ao regime vigente, mas também riscos associados ao processo de adaptação ao novo sistema.
Em virtude disso, os processos de auditoria tendem a se tornar mais aprofundados e, em alguns casos, mais custosos, demandando análises específicas sobre a capacidade da empresa de se adequar às novas regras tributárias e operacionalizar o novo regime.
A Reforma Tributária também pode influenciar a forma como as transações são estruturadas. Modelos tradicionais de aquisição podem demandar ajustes para acomodar as incertezas inerentes ao período de transição e às mudanças regulatórias ainda em consolidação.
Nesse contexto, investidores podem passar a adotar estruturas mais flexíveis, como aquisições em etapas, mecanismos de pagamento condicionados a desempenho, mecanismos mais robustos de ajuste de preço ou estruturas societárias que permitam maior segregação e alocação de riscos.
Além da estrutura das operações, os próprios contratos de M&A tendem a evoluir para refletir o novo ambiente regulatório.
Cláusulas de ajuste de preço, por exemplo, podem precisar incorporar mecanismos específicos para capturar impactos decorrentes da mudança de regime tributário. Da mesma forma, estruturas de earn-out (frequentemente vinculadas a indicadores como EBITDA ou receita líquida) podem exigir calibragens adicionais, de forma a evitar distorções provocadas por alterações na carga tributária, ou então, desconsiderar potenciais ganhos inerentes e naturais trazidos pela reforma, sem relação à evolução operacional.
Outro ponto relevante envolve as declarações e garantias prestadas pelos vendedores. Em um cenário de transição normativa, é possível que contratos passem a prever declarações e garantias mais específicas relacionadas à conformidade da empresa com as regras de adaptação ao novo sistema tributário, bem como à correta apropriação de créditos e cumprimento das obrigações durante o período de transição.
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O desafio, nesse caso, será estruturar cláusulas contratuais capazes de endereçar e mitigar riscos decorrentes de regras que ainda estão em processo de regulamentação e consolidação.
Diante de tantos impactos, fica claro que a Reforma Tributária brasileira representa uma transformação estrutural no ambiente de negócios do país. Embora grande parte das discussões esteja concentrada nos impactos operacionais para as empresas, seus efeitos sobre o mercado de fusões e aquisições serão igualmente relevantes, especialmente durante a fase de transição.
Mudanças na lógica de tributação podem alterar premissas fundamentais utilizadas na avaliação de empresas, ampliar a complexidade das due diligences e exigir ajustes relevantes na estruturação de operações e na negociação de contratos de M&A.
Para investidores, executivos e assessores jurídicos, compreender esses impactos será essencial para estruturar transações com maior previsibilidade em um ambiente regulatório em transformação. Mais do que um tema de compliance, a Reforma Tributária passa a integrar o conjunto de fatores estratégicos que influenciam a viabilidade econômica, o valuation e a estrutura das operações de investimento no Brasil.
Empresas e investidores envolvidos em processos de expansão, reorganização societária ou captação de investimentos devem acompanhar atentamente os desdobramentos da Reforma Tributária e avaliar como as novas regras podem impactar futuras transações. Antecipar essa análise pode ser decisivo para estruturar operações com maior previsibilidade, mitigar riscos e capturar oportunidades.
*Rachel Marques é Head da área de Societário e M&A do escritório Finocchio & Ustra Sociedade de Advogados.
*Milton Schivitaro Neto é Head da área de Tributário Consultivo escritório Finocchio & Ustra Sociedade de Advogados.
