A onda recente de pedidos de recuperação judicial no varejo expõe uma combinação que vem pressionando empresas de diferentes portes: juros elevados, dificuldade de acesso ao crédito e escassez de capital de giro. Nos processos mais recentes, Casas Bahia e Marabraz chegaram à recuperação judicial por caminhos diferentes, mas os casos ajudam a dimensionar como a estrutura financeira passou a ser determinante para a continuidade das operações.
Para Fernando Balotin, economista e head da área de Corporate Finance da Quartzo Capital, “o varejo vive hoje o ápice de uma tempestade perfeita, em que uma crise estrutural colidiu com uma crise macroeconômica. Estruturalmente, o modelo de negócios de grandes lojas físicas, dependentes de muito estoque e alto custo de ocupação, perdeu eficiência”.
Nesse cenário, o especialista destaca que o custo de manter um ponto comercial subiu de forma acentuada, com a taxa Selic saindo de 9,25% ao final de 2021 para 14,75% em maio de 2025 e recuando para 14% apenas em agosto de 2026. Segundo Balotin, esse custo de capital destrói a margem operacional das companhias.
O impacto, porém, vai além dos balanços das varejistas. Para o economista, o desempenho do comércio funciona como um dos primeiros sinais de uma possível recessão, por refletir rapidamente o esgotamento da renda das famílias. O cenário também coincide com o recorde de 8,9 milhões de empresas inadimplentes registrado em dezembro de 2025.
Juros altos aceleraram crise de modelos já pressionados
Balotin ressalta que a deterioração do varejo tradicional não pode ser explicada exclusivamente pela Selic. Na visão do especialista, os juros elevados aceleraram a perda de espaço de modelos de negócios que já apresentavam problemas estruturais.
Um dos principais movimentos foi a migração do consumo para o comércio eletrônico. Dados da ABComm citados pelo economista mostram que o faturamento do e-commerce brasileiro passou de R$ 126,45 bilhões em 2020 para R$ 235,52 bilhões em 2025, crescimento de 86,3% em cinco anos.
Nesse processo, empresas que não conseguiram realizar a transição digital teriam tentado financiar a mudança por meio de dívida cara. O resultado, segundo Balotin, é uma equação que pode terminar em insolvência quando a geração de caixa não acompanha o custo financeiro.
O especialista cita como exemplo o caso da Americanas, cujo problema vai além do macro, considerando o fato de que a empresa ocultou passivos, gerando um rombo estimado de R$ 25,2 bilhões. Nesse recorte, foi a gestão da estrutura de capital que está derrubando as gigantes, não apenas o comportamento do consumidor, completa.
Na avaliação de Balotin, o episódio demonstra que a estrutura de capital — a forma como uma empresa combina recursos próprios e dívida — também pode ser decisiva para a deterioração financeira.
Crise do varejo não é setorial
Questionado sobre a possibilidade de a crise refletir a saúde do varejo como um todo, Balotin afirma que o problema das grandes redes está relacionado principalmente a um modelo de hiperalavancagem que não se sustentou.
Para o economista, a crise não atinge indistintamente todo o setor, mas principalmente empresas que chegaram ao período de recorde da inadimplência carregando dívida elevada, enquanto em mercados desenvolvidos, as empresas reestruturam operações com linhas de crédito viáveis.
“No Brasil, a rolagem de dívida carrega juros reais impagáveis, e as taxas de capital de giro para micro e pequenas empresas variam entre 23% e 26% ao ano, podendo superar 30% em operações de curto prazo ou sem garantias, segundo dados do Banco Central. O problema operacional possui raízes globais, mas a estrutura de financiamento estrangulada é um problema estritamente nacional”, avalia.
Reconstrução do caixa vira prioridade
Para Balotin, o principal desafio das empresas pressionadas é recuperar a geração de caixa livre — os recursos que permanecem disponíveis depois dos desembolsos necessários para manter a operação.
É justamente nesse ambiente que, segundo ele, surgem oportunidades no mercado de Fusões e Aquisições (M&A). Empresas altamente endividadas podem ser obrigadas a vender ativos ou partes de suas operações para levantar recursos e reduzir o passivo. O movimento é conhecido como Distressed M&A, modalidade de aquisição de ativos, compra ou fusão de empresas que passam por grave crise financeira.
“Um exemplo claro foi a Americanas, que vendeu a rede Uni.Co por R$ 152,9 milhões em março de 2026 para fazer caixa. Compradores capitalizados estão diante da melhor janela da década para adquirir bons ativos com desconto, no modelo de Distressed M&A”, complementa.
Gigantes em recuperação judicial têm estruturas diferentes
A estrutura de dívida e da operação recente mostra diferenças importantes entre as principais empresas do varejo.
A Casas Bahia apresenta passivo de R$ 17,3 bilhões e caixa líquido positivo no fim de 2025. Após os fechamentos realizados em agosto, a companhia soma 744 lojas.
A Americanas aparece com passivo original de R$ 43 bilhões e caixa líquido positivo. Atualmente, a companhia possui 1.470 lojas.
A Marabraz tem passivo de R$ 140,19 milhões e está com recuperação judicial aberta. A rede chegou a 135 lojas, seu pico histórico.
Caso Marabraz: R$ 140 milhões estão acima do padrão da maioria dos processos
O caso da Marabraz chama atenção pelo valor do passivo quando comparado ao perfil predominante das recuperações judiciais brasileiras.
Luís Gustavo de Paiva Leão, especialista em recuperação judicial e reestruturação de dívida bancária e sócio do PL Advogados, avalia que R$ 140 milhões representam um passivo elevado para os padrões dos pedidos de recuperação judicial no país.
A legislação, contudo, não estabelece uma dívida mínima para o pedido. Segundo Paiva, a maioria dos processos envolve empresas pequenas, com dívidas de poucos milhões de reais e, em alguns casos, de centenas de milhares. Segundo dados da Serasa Experian citados pelo especialista, 2025 terminou com 977 processos de recuperação judicial, maior volume desde 2016, envolvendo 2.466 CNPJs — recorde da série histórica.
Entre 2012 e 2023, a média mensal de longo prazo era de aproximadamente 53 processos. Quando a Serasa ainda divulgava o indicador por porte, os dados mostravam predominância das menores empresas: em março de 2025, dos 187 pedidos registrados no mês, 140 foram apresentados por micro e pequenas empresas.
A dimensão do universo de empresas pressionadas aparece também nos dados de janeiro de 2026: havia 8,7 milhões de CNPJs negativados no país, com dívida média de R$ 23.138 e aproximadamente sete restrições por empresa.
É desse universo, segundo o especialista, que sai a maior parte dos pedidos de recuperação judicial. Com R$ 140 milhões sujeitos ao processo e cinco sociedades reunidas, a Marabraz estaria no topo da distribuição dos valores, e não no centro dela.
Problema central é o acesso ao crédito
Na análise de Paiva, a petição da Marabraz descreve uma empresa que não apenas vendeu menos. O ponto central seria a perda da capacidade de obter novos financiamentos devido à indisponibilidade de garantias.
Segundo o especialista, por décadas, imóveis comerciais e centros de distribuição utilizados pela operação estavam registrados em nome da holding patrimonial da família Fares, a LP Administradora de Bens, que administra algo em torno de R$ 5 bilhões em ativos. Esses imóveis não pertenciam às empresas operacionais, mas eram utilizados como reforço nas operações de crédito. Esse lastro permitia captar capital de giro compatível com uma rede que chegou a 135 lojas.
Além disso, ele pontua que a disputa societária entre os fundadores Nasser e Jamel Fares e os herdeiros rompeu esse arranjo. Com o patrimônio da holding submetido à indisponibilidade judicial, os bancos passaram a exigir novas garantias, reduzir limites, elevar o custo das operações e, em alguns casos, deixar de renovar linhas de capital de giro.
“É o retrato de um problema conhecido no middle market brasileiro. O rating que sustenta o crédito não é o da operação, é o da garantia. Um grupo com sessenta anos de marca e mais de cem lojas perdeu acesso a capital de giro por causa de um litígio de família, não por queda de venda”.
Processo de falência adiciona risco processual
Outro ponto levantado pelo especialista é que o caso não envolve apenas cobranças em andamento. Havia uma falência decretada. Segundo Paiva, a própria petição informa que a falência da Jordanésia foi decretada em processo distribuído em 2025. A decisão, porém, está suspensa por efeito suspensivo concedido pela 1ª Câmara Reservada de Direito Empresarial do TJ-SP, em agravo relatado pelo desembargador Rui Cascaldi.
A Marabraz também pediu, em caráter de urgência, a liberação imediata de valores bloqueados e a proibição de retenções por credores. Na avaliação de Paiva, isso aponta para constrições que já estavam ocorrendo, como bloqueios judiciais e, com alta probabilidade, travas bancárias, nas quais o banco retém na origem recebíveis de cartão dados em cessão fiduciária.
Paiva Leão considera o fator jurídico determinante para o caso: “com falência decretada e eficaz, o caminho da recuperação judicial fica praticamente fechado. Foi o efeito suspensivo obtido no TJ-SP que reabriu a janela. Se o tribunal reverter essa decisão, o pedido de recuperação passa a disputar espaço com uma falência já decretada, e esse é hoje o principal risco processual do caso”.
A documentação apresentada também chama a atenção do especialista pela ausência da contabilidade oficial exigida pela legislação. Ele menciona que o grupo alegou interrupção do sistema contábil e apresentou relatórios gerenciais, comprometendo-se a entregar os documentos formais em até 30 dias. “Ninguém entra com uma recuperação incompleta por escolha. Entra por prazo”, afirma.
Casas Bahia enfrenta crise de liquidez e confiança
O caso da Casas Bahia apresenta outra configuração. Guilherme Macedo, especialista em recuperação judicial e sócio do Marcello Macêdo Advogados, e Ana Carolina Macedo, especialista em recuperação judicial e falência no Marcello Macêdo, avaliam que o pedido da Casas Bahia não decorre de um quadro clássico de alavancagem excessiva.
Segundo os especialistas, a situação se enquadra em outro tipo de crise prevista pela Lei 11.101/2005: uma deterioração econômico-financeira marcada por falta de liquidez e perda de confiança do mercado, capaz de comprometer a continuidade operacional independentemente do volume bruto da dívida.
Os dados do último balanço mostram que os recursos disponíveis não são suficientes para cobrir as obrigações imediatas. A situação também foi afetada pela ressalva dos auditores da EY, Ernst & Young. A ausência de opinião sobre a continuidade operacional indica que os auditores não conseguiram validar a base contábil de going concern, conceito relacionado à premissa de continuidade das atividades.
Segundo os especialistas, esse tipo de ressalva pode acelerar a perda de acesso ao crédito, uma vez que fornecedores, seguradoras de crédito e credores financeiros tendem a reagir restringindo linhas.
“O efeito atingiu diretamente o capital de giro. A retração das linhas de crédito comercial e das seguradoras que garantem as vendas dos fornecedores reduziu os estoques de R$ 5,4 bilhões para R$ 4,2 bilhões entre março e junho. Com menos estoque, as vendas também foram afetadas. Em um modelo de varejo dependente de reposição contínua de mercadorias financiada por crédito, a redução de estoque pode alimentar rapidamente o próprio ciclo de deterioração”, explicam.
Casas Bahia e Marabraz chegam à recuperação por caminhos distintos
Paiva também compara os dois casos. Ele avalia que a Casas Bahia adiou duas vezes a divulgação do balanço do segundo trimestre antes de protocolar o pedido. A empresa informou ao mercado que as alternativas de liquidez que vinha estruturando não se concretizaram.
Em sua avaliação, nos dois casos, as companhias chegaram à recuperação judicial com informações contábeis atrasadas e depois de esgotadas as alternativas privadas de captação. A proximidade temporal, entretanto, não significa que as crises tenham a mesma origem.
Em destaque nesse contexto, a Casas Bahia reportou prejuízo de R$ 10,1 bilhões no segundo trimestre de 2026, acumula prejuízos recorrentes, apresenta desequilíbrio patrimonial e anunciou um plano para reduzir cerca de 30% do quadro de funcionários e fechar lojas.
A empresa atribui a situação aos juros elevados, à menor disponibilidade de crédito, ao aumento das despesas financeiras e à pressão sobre o consumo.
Já a Marabraz apresenta uma tese diferente: sustenta que a atividade varejista continua viável e que a operação permanece estruturada, mas enfrenta uma crise de liquidez e de acesso ao crédito. Assim, enquanto a Casas Bahia já anunciou redução de sua estrutura, a Marabraz afirma que pretende manter lojas e empregos.
Segundo o especialista, a composição do passivo também diferencia os processos. A Casas Bahia declarou R$ 16,4 bilhões em créditos quirografários, R$ 754 milhões em créditos trabalhistas e aproximadamente R$ 154 milhões devidos a microempresas e empresas de pequeno porte. Esses números devem ser reconferidos na fonte.
Paralelamente, a Marabraz não apresentou abertura equivalente porque entrou no processo sem a contabilidade oficial. Com isso, o passivo trabalhista relacionado a mais de mil reclamações ainda não tem valor definido.
Paiva identifica um elemento comum nos dois pedidos: juros elevados e crédito restrito, atingindo um modelo de negócios que vende de forma parcelada, mas precisa financiar o estoque e pagar fornecedores em prazos menores.
Segundo o especialista, dois pedidos de recuperação judicial em pouco mais de 24 horas, na mesma capital e dentro do mesmo segmento, podem indicar uma pressão específica sobre o setor, e não apenas dois episódios isolados de gestão.
Enquanto isso, PMEs do varejo enfrentam crise silenciosa
Além de Casas Bahia e Marabraz, o Grupo Toky também entrou em recuperação judicial em maio, por necessidade de reestruturação. Nesse cenário em que as gigantes do setor, que possuem força para levar os credores a negociar, sucumbem ao terreno hostil, as empresas de médio e pequeno porte, que têm menos acesso ao crédito e soluções de reestruturação, passam por uma asfixia silenciosa.
Enquanto grandes redes do varejo chegam à recuperação judicial com maior capacidade de negociação junto aos credores, empresas médias e pequenas enfrentam uma restrição de crédito ainda mais difícil de administrar.
No contexto das recuperações judiciais, Balotin destaca que o risco de crédito avançou a tal ponto que o Brasil encerrou 2025 com o maior nível histórico de inadimplência empresarial, com R$ 213 bilhões em dívidas negativadas.
“Quando o crédito seca para o pequeno empresário, ele simplesmente encerra as atividades e liquida estoques a preço de custo. Para o mercado intermédio, a estratégia de sobrevivência exige o congelamento de qualquer plano de expansão. A prioridade zero é a otimização do capital de giro: liquidar estoques de baixo giro, mesmo com margem menor, renegociar prazos com fornecedores essenciais e cortar despesas operacionais não essenciais”.
Sem crédito bancário, o estoque passa a cumprir uma segunda função: transformar-se na principal fonte de liquidez da operação para impedir o fechamento das portas, pontua Balotin.
Varejo entra em 2027 sem espaço para crédito barato
Para Balotin, as perspectivas para o varejo em 2027 não comportam uma projeção baseada em uma recuperação rápida e expressiva do crédito. Sob a ótica de Corporate Finance, o especialista considera esgotado o espaço fiscal do governo.
Segundo Balotin, a projeção técnica aponta para juros estruturais altos, porque o prêmio de risco exigido pelos investidores não cede. Ele alerta ainda que as empresas de varejo que basearem seus orçamentos na esperança de crédito barato cometerão um erro fatal de planejamento estratégico.
O especialista recomenda neste momento “preservar o caixa líquido e maximizar a eficiência de cada metro quadrado de loja”.
